某财务公司诉上海某银行侵权责任纠纷案-银行间债券市场主承销商利用优势信息与客户交易构成利益冲突交易的，应当承担侵权赔偿责任

人民法院案例库 入库编号：2024-08-2-504-001

关键词

民事/侵权责任/银行间债券市场/主承销商/后续管理/利益冲突

基本案情

原告某财务公司诉称：2016年1月，原告自被告上海某银行购入面值总额为5000万元的15武汉某物流CP001。被告作为涉案两期短期融资券的主承销商，未履行主承销商的信息披露督导义务，对发行人的生产经营状况、贷款逾期、募集资金用途变更等情况未披露；隐瞒其已知晓的足以影响发行人兑付能力内幕信息，向原告转让债券，直接造成原告重大财产损失。故诉至法院，请求判令：被告赔偿短融券损失本金9000万元、利息630万元、罚息1413.72万元（暂计）、律师费15万元。

被告上海某银行辩称：1.银行间债券市场信息披露法定义务主体为发行人，发行人对于是否进行信息披露具有完全自主权，承销商无法代替其进行披露，故不应对发行人未披露信息承担任何责任。2.被告在涉案债券的《募集说明书》中已如实披露发行人存在的主体风险和债券风险，在承销过程中勤勉尽责，未出具任何含有虚假陈述内容的文件，在知悉发行人相应情况后及时督促发行人进行了披露，没有虚假陈述行为。3.上海某银行将所涉15武汉某物流CP001债券在二级市场挂单转让，原告从二级市场购买，并非原告所称的内幕交易。上海某银行挂单是行内资管部门独立商业判断，原告在购买时也不知道具体出卖方，完全系原告作为专业投资者判断市场走势发生的交易，双方事前无磋商，被告无从隐瞒信息。4.原告的损失与被告承销行为之间不具有因果关系。第一，原告损失的原因是发行人经营及市场情况不良造成，与被告后续管理行为无关。第二，被告后续管理义务仅指督促披露义务，被告不能决定发行人进行披露。第三，《募集说明书》及涉案债券的评级已说明涉案债券存在较大风险，原告自甘风险的目的是追求高收益。原告是商事主体，应具有更高的风险识别能力。第四，原告所称相关会议内容是武汉某物流公司对经营情况的自我判断，不属于需要披露的信息，也不属于会对债券市场产生严重影响的信息，原告未证明相关信息会对其购买决策产生影响。

法院经审理查明：2014年2月8日，被告上海某银行作为主承销商与武汉某物流公司签订《承销协议》，约定武汉某物流公司向某交易商协会申请注册总额不超过人民币11亿元的债务融资工具。2015年8月5日，武汉某物流公司在银行间债券市场发行15武汉某物流CP001短期融资券，发行金额4亿元，起息日2015年8月6日，到期兑付日2016年8月6日，票面利率7%。2015年10月26日，武汉某物流公司发行15武汉某物流CP002短期融资券，发行金额2亿元，起息日2015年10月28日，到期兑付日2016年10月28日，票面利率7%。

《现券买卖成交单》显示，2016年1月13日，原告某财务公司买入15武汉某物流CP001，券面总额5000万元，交易金额4977.53万元，应计利息总额153.005464万元，结算金额5130.535464万元，卖出方为“上海某发展银行资管”，受托方为被告。

2015年11月18日，武汉某物流公司组织各融资银行召开债权人会议，会议《备忘录》记载签字银行包括被告,其签名代表为杨某。2015年12月23日，武汉市地方金融工作局召集武汉某物流公司、被告武汉分行等融资银行在内的单位，召开武汉某物流公司银行信贷协调会。《协调会纪要》载明，武汉某物流公司的盈利能力大幅度下降，出现收不抵支现状，经营现金流日益紧张，企业生产濒于停产边缘。《协调会纪要》载明被告参会人员为俞某、杨某。

2016年1月20日，武汉某物流公司向被告报送该公司自助查询版《企业信用报告》。2016年1月22日被告向武汉某物流公司发送邮件，要求发行人填报交船订单延期和撤销情况。2016年1月29日、2月1日，被告向武汉某物流公司发送邮件，要求发行人严格做好订单撤销和推迟事项的信息披露工作。2016年2月2日、3月28日，武汉某物流公司先后发布两份《造船订单推迟、取消公告》。

2016年2月22日，被告自行查询武汉某物流公司银行办《企业信用报告》，发现报告期内有欠息和垫款记录。2016年2月24日、2月26日、3月14日，被告分别向武汉某物流公司发送邮件，要求发行人对信贷违约进行全面核查和信息披露。2016年3月14日，发行人发布《债务逾期公告》，披露从2015年12月18日开始，发行人子公司发生贷款逾期；从2016年1月11日开始，武汉某物流公司发生贷款逾期。在被告发送给武汉某物流公司的相关邮件中，部分邮件抄送“杨某（武汉）”等被告某支行人员。

2016年3月15日，被告向武汉某物流公司发送邮件，告知发行人要求召开投资人沟通会和持有人会议及会议具体安排事宜。2016年3月17日，被告分别发布召开15武汉某物流CP001及15武汉某物流CP002持有人会议公告，2016年4月6日召开两期短期融资券持有人会议。

2016年8月及10月，被告及武汉某物流公司均发布《短期融资券未按期足额兑付本息的公告》，分别宣布截至涉案短融券到期兑付日日终，发行人未能按照约定筹措足额偿债资金，两期短融券不能按期足额兑付。

上海金融法院于2021年9月17日作出（2019）沪74民初22号民事判决：一、被告上海某银行赔偿原告某财务公司2140万元；二、驳回原告的其他诉讼请求。一审判决后，某财务公司、上海某银行均提起上诉。上海市高级人民法院于2022年10月27日作出（2021）沪民终962号民事判决：驳回上诉，维持原判。

裁判理由

法院生效判决认为，本案争议焦点：（一）主承销商是否应进行后续管理及是否适当履行；（二）主承销商同时具有多重身份，其将债券转让给投资者，是否构成利益冲突、应否承担侵权责任。

一、主承销商是否应进行后续管理及是否适当履行

根据某交易商协会监管规定，后续管理（存续期管理）的内容是对发行企业进行跟踪、监测、调查，及时准确地掌握其风险状况及偿债能力，持续督促其履行信息披露、还本付息等义务。后续管理工作目标是准确掌握发行方的风险状况和偿债能力，保护投资者权益。银行间债券主承销商的后续管理义务内容可细化为：一是进行持续动态监测，掌握发行方风险状况、偿债能力；二是发现问题督促和督导发行方披露信息、还本付息；三是对突发事件及时启动应急响应程序，采取相应救济措施。本案中，上海某银行与发行人签订的《承销协议》中也约定，在涉案债券存续期间，由上海某银行作为主承销商同时负责债券发行阶段的承销和存续期间的后续管理。

承销商自行制定的关于后续管理义务的相关内部工作流程要求，较之合同约定和行业自律监管规则更为细化严格，是各承销商内部业务流程的操作规范，并不具有普适性的规范效力和法律效力，不能直接将内部规范作为认定具体承销商未适当履行后续管理义务、承担法定责任的基础标准。否则将出现银行间债券各承销商因后续管理履行不当，承担法定责任标准不统一的情况。

本案中，发行人作为融资人请求召开银行债权协调会，并在会上陈述濒临停产、收支困难，该信息具有重大性、非公开性，属于可能对投资决策产生重大影响的尚未公开的敏感信息。债券发行人作为债务人向融资银行陈述经营困难，而非作为发行人向主承销商报告需要披露的风险和偿债能力问题，二者行为性质、信息明确度不同。上海某银行作为融资银行获知的上述重大不利信息具体内容指向不明，承销商进行后续管理，采取适当的后续管理措施，应进一步查实上述重大不利信息指向的发行人具体经营和财务问题，并在查实具体问题后督促发行人及时披露，而并非直接披露发行人对公司整体情况的含糊描述。同时，在查实并披露具体问题前，应严格遵守中介机构、管理人的信义义务，不能以此信息谋取不正当利益。故，上海某银行在获知上述信息后两周内着手推进了多项后续管理工作，核查发行人的企业信用报告，并向发行人发送管理邮件，及时督促信息披露，履行后续管理义务并无不当。

另外，发行人是信息披露义务人,承销商适当履行后续管理义务，应及时督促发行人履行信息披露义务。因此，即使承销商以其他身份获知尚未公开的重大信息，并不能因此而认为，承销商负有向投资者披露该信息的义务，也不能以此信息产生的具体时点作为判断承销商后续管理义务是否适当履行的时间标准。本案中，在系列重大事件发生后，承销商在此之后一段时间内通过外部登记公示平台对发行人债务信息变动进行查询并邮件通知发行人及时披露信息。某交易商协会亦对涉案债券主承销商的履责行为进行调查，认为其履行后续管理义务未存在严重瑕疵，未认定其有相应过错或作出相应处罚。因此，从客观角度看，在发行人相关问题发生时，承销商不可能立即知悉，也不能苛求其马上就相关问题督促发行人，留有必要的操作时间必要且合理。

二、主承销商同时具有多重身份，其将债券转让给投资者，是否构成利益冲突、应否承担侵权责任

原告和被告之间短期融资券交易合同性质。被告称其在二级市场挂牌出售系争短期融资券，原告自行购买时不知出售主体的辩称，模糊了银行间债券市场与交易所公开市场成交模式的区别。本案证据《现券买卖成交单》明确记载包括卖出方主体名称在内的全部交易要素信息，系争交易本质上属于原告和被告之间的买卖合同关系，买方和卖方交易过程应遵守买卖合同法律关系中的诚实信用原则。

银行债权人会议和协调会的内容对银行间债券市场有重大影响。协调会为金融债权人会议，各融资银行和武汉某物流公司主要为金融借款合同法律关系，并不对无关主体开放,会议内容具有非公开性。会上武汉某物流公司明确表示“收不抵支、濒临停产”，该信息直接反映公司的经营和偿债能力可能发生难以避免、难以克服的重大困难,会议内容具有重大性。武汉某物流公司向银行融资的同时，还连续两年在银行间债券市场发行数期短期融资券。濒临停产、收不抵支的信息公开，必然对债券市场产生重大影响。上海某银行获知的信息属于可能对投资决策产生重大影响的尚未公开的敏感信息。

上海某银行利益冲突的认定。上海某银行系涉案短融券主承销商，承担短融券承销发行及后续管理职责，应及时准确掌握发行人风险状况及偿债能力、持续督导发行人履行信息披露，其目的在于保障投资者权益。同时上海某银行还是武汉某物流公司的融资债权人及涉案短融券持有人，也有实现自身债权、避免损失的利益需求。因满足自身债权利益需求和保障众多短融券持有人共同利益需求之间在案涉情形下必然会发生矛盾和冲突，故浦发银行多重身份构成利益冲突。

被告作为承销商利冲时转让短融券违背诚信原则。在利益冲突的背景下，被告知晓不公开重大不利信息后，被告先在银行间债券市场向某财务公司转让己方持有的涉案短融券，再以主承销商身份启动后续管理工作。在被告未能证明其内部隔离机制有效运作的情况下，上述客观事实对印证原告提出的被告基于其利冲身份，利用信息优势，优先满足自身利益，违反诚信原则不当转让涉案短融券的事实主张具有高度盖然性。

被告因利冲应承担相应侵权责任。利益冲突时被告向原告转让短融券构成侵权。首先，利冲身份限制主承销商转让短融券。基于银行间债券市场交易的交易投资属性、金融产品性质、交易主体机构投资者身份以及平台交易特点，交易对手方之间对风险进行独立判断，一般无需因信息披露向交易对手方承担责任。但主承销商进行后续管理，应勤勉尽责、审慎判断、及时预警、稳妥处置，不能损害持有人的利益。基于主承销商的身份定位和职责内容，在主承销商身份已构成利冲时，应对主承销商在敏感信息公开披露前的交易行为有所限制。其次，诚信原则限制主承销商转让短融券。民事行为应遵循诚实信用原则。被告作为主承销商，应严格遵守执业规范和职业道德，保护投资者权益。被告向原告转让系争短融券时已明确知晓交易标的有重大不利信息，其通过转让诉争短融券避免自身利益受损，违反诚信原则，应对其交易本身的不当性承担责任。

本案中，被告作为主承销商利用其特殊身份的优势地位，通过在具体信息公开披露前转让短融券避免自身利益受损，与其保护投资者利益的后续管理职责相悖，具有主观过错，造成损害后果，应对其交易本身的不当性承担相应侵权赔偿责任。

被告利冲侵权损失赔偿责任的范围。原告损失认定应考虑以下因素：一是发行人未兑付是系争短融券损失的根本原因。二是原告作为银行间债券市场的机构投资者，应对发行人及所属行业情况有一定了解和判断。三是被告在系争交易中不存在诱导行为。被告承担赔偿责任，主要系基于其作为主承销商在构成利益冲突的情况下向原告转让标的短融券，违反诚信原则，基于维护市场秩序和公平交易的考量判定被告在其过错范围内承担相应的损失赔偿责任。

综上，综合银行间债券市场性质、原告机构投资人身份、涉案短期融资券发行人和短融券的具体情况、被告过错内容、原告损失构成等因素，酌定被告应在向原告转让的15武汉某物流CP001的本金及约定利息在发行人不能兑付部分的40%范围内承担赔偿责任。

裁判要旨

银行间债券市场主承销商作为债券存续期间的后续管理人，应当对发行人及债务融资工具进行动态监测，发现问题督导督促，及时启动突发事件应急响应程序。在其同时系所承销债券的持有人及发行人的融资银行时，该多重身份导致其自身利益与其他债券持有人利益之间形成利益冲突，承销机构应当以全体债券持有人的利益优先。在明知影响发行人偿债能力的重大不利信息后，主承销商作为债券后续管理人，应当督促发行人及时披露相关信息，并在发行人信息披露前，不得将其自身持有的债券先行交易。承销机构在其自身利益与投资人利益存在冲突时，利用信息优势先行交易的行为违背诚信原则，具有主观过错，造成交易相对方损失的，应当承担相应的赔偿责任。

关联索引

《中华人民共和国民法典》第7条、第500条（本案适用的是1999年10月1日施行的《中华人民共和国合同法》第6条、第42条）

《中华人民共和国民法典》第1165条、第179条（本案适用的是2010年10月1日施行的《中华人民共和国侵权责任法》第6条、第15条）

《最高人民法院关于适用〈中华人民共和国民法典〉时间效力的若干规定》（法释〔2020〕15号） 第1条

一审：上海金融法院（2019）沪74民初22号民事判决（2021年9月17日）

二审：上海市高级人民法院（2021）沪民终962号民事判决（2022年10月27日）